SORU-CEVAP: Ertelenmiş Değerlendirme ve Güvenlik

S. Hisse satışında “ertelenmiş bedel” nedir? 

Deferred consideration is any element of the purchase price that is not paid in full on the day of completion. It arises in a variety of deal structures and for a variety of reasons. Common forms include: 

• Earn-out payments — ilave consideration payable if the business meets agreed financial targets after completion. 

• Taksitli ödemeler — bedel, performansa bağlı olsun ya da olmasın, belirli bir süre boyunca taksitler halinde ödenir. 

• Satıcı kredileri — satıcı, fiyatın bir kısmını alıcıya kredi olarak verir ve bu tutar, faiziyle birlikte zaman içinde geri ödenir. 

• Teslimat sonrası hesap düzeltmeleri — nihai fiyatın, teslimattan sonra belirlenen ve üzerinde mutabık kalınan bir finansal ölçüte bağlı olduğu ve bu mekanizma kapsamında ‘eksik’ kalan tarafın dengeleme ödemesi yaptığı durumlar. 

Deferred consideration changes the seller’s risk profile fundamentally. Once the shares are transferred, the seller no longer owns or controls the business. Their security for the deferred payment is entirely contractual — and if the buyer defaults, the seller must pursue a claim against someone who now controls the asset that was the subject of the sale. Appropriate security for deferred payments is therefore not optional; it is essential. 

Q. Bir satıcı, ertelenmiş bedel ödemeleri karşılığında ne tür bir teminat alabilir? 

İngiliz hukuku, satıcıların ertelenmiş bedel yükümlülüklerini korumak amacıyla başvurabilecekleri çeşitli teminat mekanizmaları sunmaktadır. Bunların en yaygın olanları şunlardır: 

• Personal guarantee — a promise by one or more individuals (typically the buyer’s principals) to meet the deferred payment if the buyer entity defaults. Direct and effective, but alıcılar — particularly institutional buyers and private equity houses — almost always resist personal liability. 

• Kurumsal guarantee — a guarantee from the buyer’s parent company or an entity within the buyer’s group. As effective as a personal guarantee if the guarantor entity is creditworthy. 

• Debenture (fixed and floating charge) — security over the assets of the buyer company. Registered at Companies House; gives the seller priority in an iflas. May rank behind existing senior lenders. 

• Legal mortgage over özellik — if the buyer or the target owns real property, a registered charge over that property provides strong, tangible security. Yürürlük through power of sale is straightforward if the charge is validly registered. 

• Hisse rehin hakkı (hedef hisseler üzerinde rehin hakkı) — alıcı, satın alınan şirketteki hisseler üzerinde satıcı lehine bir rehin hakkı tanır. Alıcının ödeme yapmaması durumunda satıcı, rehin hakkını kullanabilir ve hedef şirketin mülkiyetini geri alabilir. Etkili bir mekanizma olmakla birlikte, değeri hedef şirketin finansal durumunun istikrarlı kalmasına bağlıdır. 

• Escrow or cash retention — a sum is held by a neutral third-party agent and released to the seller on the satisfaction of specified conditions. Ring-fenced from the buyer’s creditors in an insolvency. Requires the buyer to have — and commit — the funds at completion. 

• Banka akreditifi — alıcının bankası tarafından, talep üzerine satıcıya belirli bir tutarı ödemeyi taahhüt eden geri alınamaz bir taahhüttür. Kişisel teminata en güçlü alternatiftir, ancak alıcı için bir finansman maliyeti doğurur. 

Q. Alıcı, kişisel teminata alternatif olarak ne gibi seçenekler sunabilir? 

The personal guarantee is the form of security sellers most commonly request and buyers most commonly resist. For buyers who cannot or will not provide personal guarantees — a position taken by virtually all institutional, private equity and family office buyers — the following alternatives offer meaningful protection: 

• Kredi itibarı yüksek bir ana şirketten kurumsal teminat: Alıcı bir SPV ise, nihai holding şirketinden veya sermayesi güçlü bir grup şirketinden alınacak teminat genellikle ticari açıdan en kabul edilebilir çözümdür. Satıcı, kefil hakkında kendi kredi değerlendirmesini yapmalıdır. 

• İşlemin tamamlanmasında emanet hesabından ödeme: Satıcının bakış açısından en sağlam seçenek. Emanet hesabındaki fonlar, alıcının ödeme gücünden bağımsız olarak ayrılmış durumdadır ve herhangi bir icra işlemi gerektirmez — satıcı, tetikleyici koşullar yerine getirildiğinde emanet acentesine talimat vermekle yetinir. 

• Bank letter of credit: Provides bank-grade security with no personal liability for any individual. The buyer’s bank issues an irrevocable payment undertaking. The cost is borne by the buyer in the form of bank fees and impact on credit facilities. 

• Hedef üzerinde hisse rehin hakkı: Alıcı, az önce satın aldığı hisseler üzerinde bir rehin hakkı tesis eder. Ödeme yapılmazsa, satıcı işletmeyi geri alabilir. Bu durum, kişisel varlıklar yerine satın alma işleminin kaybedilme riskini sınırladığı için alıcılar tarafından genellikle ticari açıdan kabul edilebilir bulunur. 

• Debenture over buyer’s assets: Where the buyer has assets, a registered debenture provides priority in an insolvency. Less effective where the buyer is an asset-light acquisition vehicle with senior lenders holding prior-ranking charges. 

S. Satıcı kredi senedi nedir? 

Satıcı kredisi senedi (satıcı kredisi veya satıcı kredisi senedi aracı olarak da adlandırılır), alıcı tarafından satıcıya, ertelenmiş bedel ile ilgili olarak borçlandığını teyit etmek üzere düzenlenen bir belgedir. Bu belge, aslında resmi bir borç senedidir — alıcı, satın alma bedelinin ertelenen kısmını satıcıdan ödünç alır ve bu tutarı zaman içinde faiziyle birlikte geri öder. 

Satıcı kredi senetleri, anapara tutarını, faiz oranını, geri ödeme planını ve satıcının geri ödemeyi erken talep etmesine olanak tanıyan temerrüt durumlarını belirleyen bir kredi senedi belgesi ile düzenlenir. Bu senetler teminatlı (tahvil veya başka bir teminat hakkı ile desteklenmiş) veya teminatsız olabilir. Ayrıca, satıcının belirli koşullar altında ödenmemiş bakiyeyi alıcının özkaynaklarına dönüştürmesine olanak tanıyan dönüştürülebilir araçlar olarak da yapılandırılabilirler. 

Önemli bir pratik konu, öncelik sırasıdır. Alıcının satın almayı finanse etmek için bir bankadan öncelikli borç almış olması durumunda, banka neredeyse her zaman satıcının borç senedinin banka borcunun gerisinde kalmasını şart koşacaktır — yani satıcıya, banka borcunun tamamı ödendikten sonra ödeme yapılacaktır. Bu durum, borç senedinin teminat değerini önemli ölçüde düşürür. Satıcılar, kredi senedinin yanı sıra ek teminat (hisse rehin veya gayrimenkul ipoteği gibi) sağlanıp sağlanamayacağını değerlendirmelidir. 

S. Kazanç payı konusunda ihtilaf çıkarsa ne olur? 

Earn-out disputes are among the most common and most bitterly contested post-completion disputes in M&A. They typically arise in one of three ways: 

• Accounting policy disputes — the parties disagree on how the earn-out metrics (usually revenue, EBITDA or profit) should be calculated, often because the SPA did not define the applicable accounting policies with sufficient precision. 

• Management conduct disputes — the seller alleges that the buyer has managed the business in a way that artificially depressed the earn-out metrics — for example, by charging excessive management fees, diverting revenues to other group companies, or failing to maintain adequate marketing spend. 

• Entegrasyon anlaşmazlıkları — satın alma sonrası hedef şirketin alıcı grubuna entegrasyonu, kazanç payı (earn-out) kapsamında öngörülen hedef şirketin bağımsız performansının hesaplanmasını zorlaştırır veya imkansız hale getirir. 

Önlemek, tedavi etmekten daha iyidir. Satış Sözleşmesi’ndeki (SPA) kazanç payı hükümleri, ölçütleri kesin bir şekilde tanımlamalı, uygulanacak muhasebe ilkelerini belirtmeli, alıcıya kazanç payının elde edilebilmesi için makul bir fırsat sağlayacak şekilde işletmeyi yönetme yükümlülüğü getirmeli ve alıcının kazanç payını düşürecek değişiklikler yapma imkânına ilişkin kısıtlamalar içermelidir (örneğin, muhasebe politikalarını değiştirmek, iş faaliyetlerini başka yöne yönlendirmek veya maliyetleri şişirmek gibi) kâr payını düşürecek değişiklikler yapma yeteneğine ilişkin kısıtlamalar içermelidir. 

Where a dispute has already arisen, the SPA should contain an expert determination provision under which an independent accountant is appointed to resolve disputes about the earn-out calculation. This is faster and cheaper than litigation, though it does not address allegations of deliberate manipulation by the buyer.