Ahora que entramos en la fase final de la transición del LIBOR al SONIA, Ahmed Butt, abogado en prácticas del departamento Mercantil y Societario, describe la transición y los cambios legislativos que se han producido hasta ahora, así como...
Fecha: 1 de marzo de 2022
Del LIBOR al SONIA: la recta final de la transición
El 9th febrero de 2022, la Autoridad de Conducta Financiera (FCA) publicó un comunicado de prensa sobre la finalización de la transición del London Inter-Bank Offered Rate (LIBOR) al Sterling Overnight Indexed Average (SONIA). Tras la publicación definitiva de los tipos LIBOR a uno, tres y seis meses en libras esterlinas y yenes japoneses (los "Tipos Aplicables") sobre una base de panel de bancos el 31 dest En diciembre de 2021, la FCA reiteró que tanto ella como el Banco de Inglaterra (BoE) y el grupo de trabajo del Banco de Inglaterra (BoE) deberían seguir animando a las empresas que están contractualmente expuestas al LIBOR a intentar una transición permanente a los tipos libres de riesgo (RFR), como el SONIA. La FCA reiteró además que durante 2022 recabará opiniones sobre el cese del LIBOR sintético en libras esterlinas a uno y seis meses para finales de 2022 y sobre cuándo poner fin al LIBOR sintético en libras esterlinas a tres meses.
En este artículo se examina en general la transición del LIBOR al SONIA, así como las modificaciones de la legislación vigente que permiten la transición del LIBOR al SONIA y lo que las empresas deben hacer para minimizar la exposición a cualquier contrato heredado del LIBOR.
¿Qué es el LIBOR?
El LIBOR es un tipo de interés de referencia utilizado por los bancos prestamistas que indica el tipo medio al que los bancos están dispuestos a tomar prestados fondos no garantizados al por mayor en el mercado interbancario de Londres. El tipo se calcula a partir de los datos facilitados por un panel de bancos seleccionados en cinco divisas y a distintos plazos.
El LIBOR ha sido utilizado por prestamistas y otras instituciones financieras durante décadas como punto de referencia para determinar el tipo de interés aplicado a diversos instrumentos de deuda, ya sea en forma de préstamos, bonos o derivados. El LIBOR es importante por su amplia adopción y comprensión; se calcula que más de 100 millones de contratos financieros han adoptado el LIBOR, que suman un valor estimado de $300tn ($30tn en los mercados de GBP).
Los problemas del LIBOR
El mercado subyacente en el que se basaba el LIBOR ya no es líquido ni la principal vía de préstamo de los bancos. En los últimos años, los bancos han encontrado vías alternativas al mercado interbancario para obtener préstamos. Esta reducción de la liquidez del mercado interbancario ha hecho que el LIBOR deje de ser un tipo fiable a la hora de medir el coste real de los préstamos.
Otro problema es que el LIBOR contiene un componente de riesgo de crédito bancario a plazo en su cálculo, que está diseñado para ofrecer a los prestamistas una compensación por adoptar el riesgo de prestar a plazo. Esto expone a los prestatarios a las fluctuaciones del riesgo de crédito bancario, lo que convierte al LIBOR en un punto de referencia inadecuado para cubrir el nivel general del tipo de interés (que se analiza más adelante). El LIBOR también incluye en su cálculo una prima de liquidez relacionada con la duración del periodo de interés.
El LIBOR es una estimación prospectiva, se calcula utilizando estimaciones proporcionadas por los bancos del panel que realizan una previsión basada en sus carteras de préstamos actuales, que esboza el tipo al que estiman que podrían tomar prestados fondos en cada uno de los periodos de vencimiento en la divisa correspondiente en el mercado interbancario. El problema era que cada banco del panel calculaba su tipo basándose en un conjunto diferente de supuestos y adoptaba sus propias metodologías de cálculo, lo que a su vez significaba que el LIBOR era propenso a la manipulación. Esta vulnerabilidad quedó al descubierto en el escándalo del LIBOR de 2008, cuando los bancos presentaron estimaciones de los costes de endeudamiento que eran muy inferiores a los costes realmente incurridos al tomar prestados esos fondos en el mercado interbancario.
A 31 dest diciembre de 2021, los Tipos Aplicables ya no se calculan sobre la base de un panel de bancos, sino que se calculan utilizando estimaciones sintéticas para que puedan ser utilizados por los contratos que tienen LIBOR escrito en ellos de forma similar a los Tipos Aplicables y no son capaces de hacer la transición a tipos alternativos (véase más adelante en el documento Duros contratos heredados, la Ley de Referencias Críticas y Responsabilidad de los Administradores de 2021 (CBA) y el duro régimen heredado de la FCA más abajo).
SONIA y las razones de la transición a los RFR
A diferencia del LIBOR, el SONIA es un tipo libre de riesgo (RFR); mide el tipo de interés de los préstamos a un día pagado por los bancos, calculado y administrado por el BdE. El BdE calcula el SONIA sobre la base de las operaciones reales y admisibles que se le comunican y que reflejan la media recortada de los tipos de interés realmente pagados por los bancos a las instituciones financieras y a los inversores cuando toman prestados fondos mayoristas no garantizados a un día.
La fiabilidad y la ausencia de riesgo de SONIA se derivan del hecho de que es un tipo que:
a. Se basa en transacciones reales en mercados subyacentes líquidos, a diferencia del LIBOR, que se deriva de estimaciones proporcionadas por los miembros del panel de bancos y, por lo tanto, es vulnerable a la manipulación;
b. minimiza cualquier componente de riesgo de crédito, ya que está orientado al pasado, a diferencia del LIBOR, que está orientado al futuro e incorpora un componente de riesgo de crédito en su cálculo; y
c. minimiza cualquier prima de liquidez relacionada con la duración del periodo de interés.
SONIA ha sido publicado diariamente por el BoE desde abril de 2018 y ha seguido de cerca la tasa base del BoE (ver gráfico a continuación). Esto reitera aún más la previsibilidad y fiabilidad del SONIA, a diferencia del LIBOR, que fluctúa (normalmente a un nivel más alto debido al componente de riesgo de crédito en su cálculo) en comparación con el tipo básico del Banco de Inglaterra.
Dado que el SONIA se calcula sobre la base de transacciones reales durante la noche, se prevé que, a diferencia del LIBOR, el SONIA sea más flexible y adaptable a las tendencias cambiantes de los mercados.
Además, a diferencia del LIBOR, el SONIA no incorpora un componente de riesgo de crédito bancario a plazo, lo que lo convierte en un tipo más adecuado y predecible para cubrir el nivel general de los tipos de interés.
Contratos heredados difíciles, la Ley de 2021 sobre referencias críticas y responsabilidad de los administradores (CBA) y el régimen heredado difícil de la FCA (FTLR)
El término "contratos heredados difíciles" se ha utilizado para describir los contratos que hacen referencia al LIBOR pero que no pueden modificarse para pasar al SONIA o a un tipo de referencia alternativo.
El 15 deth diciembre de 2021, la CBA recibió el visto bueno real y modificó el Reglamento sobre índices de referencia del Reino Unido (el BMR del Reino Unido) para permitir la transición automática de los contratos que hacen referencia al LIBOR después de 2021 al tipo LIBOR sintético equivalente. La CBA incluye además disposiciones de protección tanto para los usuarios del LIBOR sintético como para la ICE Benchmark Administration (IBA) (administradora del LIBOR). Combinado con el FTLR, el Reino Unido cuenta ahora con un régimen doble que aborda el uso del LIBOR sintético.
El primer régimen está delimitado por la enmienda de la CBA a las BMR británicas mediante la inserción de los artículos 23FA, 23FB y 23FC en esta última legislación. La consecuencia de estas modificaciones y de la propia legislación es la siguiente:
- En cuanto a su ámbito de aplicación, el CBA se aplica a todos los contratos o "acuerdos", independientemente de su forma, celebrados con arreglo a la legislación de Inglaterra y Gales, Escocia o Irlanda del Norte.
- Si un contrato incorpora un tipo LIBOR que ha sido especificado como "no representativo" o "en riesgo" por la FCA en virtud del artículo 23A de la MBR del Reino Unido, se entenderá que dicho tipo se refiere al tipo sintético sinónimo, independientemente de que su metodología de cálculo haya sido modificada para ser sobre una base sintética.
- Las tarifas seleccionadas para la transición automática son las tarifas aplicables.
- Las partes de un contrato de referenciación al LIBOR no pueden alegar que la transición automática al uso del tipo sintético constituye un incumplimiento de contrato, un cambio sustancial del contrato o una frustración del contrato.
- Las partes de un contrato de referenciación del LIBOR no pueden demandar a la IBA por daños y perjuicios por cualquier pérdida sufrida debido a cualquier acción u omisión que tome por instrucción de la FCA, como la modificación de su metodología de cálculo en la producción del LIBOR sintético.
- Las partes pueden demandar a la IBA por daños y perjuicios por pérdidas sufridas debido a cualquier acción u omisión atribuible a la IBA que se haya realizado sin instrucciones de la FCA o en respuesta a una discreción proporcionada a la IBA por la FCA.
- El efecto de las disposiciones de fallback para préstamos y otros acuerdos de referencia LIBOR dependerá del tipo de activadores de fallback implementados en el contrato:
o Disparador de reserva A: cuando el tipo pantalla no esté disponible (como suele ocurrir en los contratos de crédito de la LMA que no han sido modificados para incluir una disposición de "cambio de tipo" en previsión del cese del LIBOR), el contrato pasará automáticamente al LIBOR sintético correspondiente sin que se active el disparador. Un acuerdo de referenciación al LIBOR que no contenga cláusulas de repliegue se trataría del mismo modo.
o Activación B: cuando el acuerdo de referencia del LIBOR contiene disposiciones de "cambio de tipo" en función de los eventos desencadenantes, como suele ocurrir en los acuerdos de facilidad de la LMA, que permiten el uso de un tipo alternativo una vez que se produce cualquiera de los eventos enumerados. En estas circunstancias, el desencadenante debería funcionar según lo previsto y podría utilizarse un tipo alternativo.
- El convenio colectivo no se aplicará si un contrato o acuerdo establece expresamente que no se aplica.
- Cualquier causa de acción que una parte pueda tener en virtud de un contrato de referenciación del LIBOR que exista antes de la designación del artículo 23A seguirá siendo efectiva.
El segundo régimen está encapsulado por el FTLR. El ámbito de aplicación del FTLR es aplicable a la "utilización" tal como se define en las BMR del Reino Unido y es aplicable a todos los productos distintos de los derivados compensados. En virtud de este régimen, ninguna institución o entidad que entre en la definición de "entidad supervisada" con arreglo a las BMR del Reino Unido podrá utilizar los tipos aplicables después del 31 de diciembre de 2007. st Diciembre de 2021. La FCA ha concedido una exención para los contratos heredados y ha declarado que las entidades supervisadas pueden seguir utilizando el LIBOR sintético en todos los contratos que entren en el ámbito de aplicación de las BMR del Reino Unido, excepto para los derivados compensados hasta el 31 de diciembre de 2021.st Diciembre de 2022 (fecha en la que cesará el LIBOR sintético en yenes japoneses y se restringirá el uso del LIBOR sintético en libras esterlinas, aunque su uso podrá continuar durante un máximo de diez años en virtud del BMR del Reino Unido).
¿Qué significa esto para las empresas y la mitigación de los riesgos asociados a la exposición al LIBOR?
Si aún no lo han hecho, las empresas británicas tendrán que comenzar la transición de sus actuales contratos de referencia LIBOR hacia SONIA. A continuación se muestra un sencillo proceso en dos pasos que las empresas pueden seguir para mitigar la exposición al LIBOR:
1 REVISIÓN DE LA EXPOSICIÓN Y ANÁLISIS DE RIESGOS
- Revisar el instrumento de deuda que hace referencia al LIBOR y cualquier acuerdo relacionado y evaluar la fijación del LIBOR utilizada.
- Realizar una evaluación preliminar de los riesgos financieros y jurídicos y evaluar las ventajas y los riesgos de la migración del LIBOR a SONIA.
- Revise las cláusulas de repliegue del acuerdo y compruebe si existe una transición automática al LIBOR sintético. Realice una evaluación adicional del riesgo de cualquier transición automática al LIBOR sintético.
- Consideración de las obligaciones reglamentarias.
2 REDUCCIÓN ACTIVA DE LA EXPOSICIÓN AL LIBOR
- Considerar la corrección/modificación de cualquier instrumento de deuda referenciado al LIBOR o acuerdo relacionado con vencimiento posterior al 31 de diciembre de 2021.
- Garantizar que cualquier nuevo instrumento de deuda o acuerdo suscrito haga referencia al SONIA como tipo de interés de referencia.
- Establezca un programa interno de transición dentro de su actual estructura de gobierno corporativo y conciencie a todas las partes interesadas de la transición a SONIA.
El coste de la transición a SONIA
La carga de los costes asociados a cualquier modificación a efectos de la transición a SONIA dependerá de los términos de la documentación del préstamo/deuda. Sin embargo, es habitual que las cláusulas de costes hagan recaer sobre el prestatario la carga de los costes de cualquier modificación del acuerdo solicitada por el prestatario. En estas circunstancias, se puede argumentar que existe la posibilidad de que un prestatario pida a un prestamista que pague total o parcialmente los costes de modificar cualquier acuerdo de referencia del LIBOR del que sea parte.
Otro coste potencial de la transición que los prestatarios deben tener en cuenta es el diferencial de ajuste del crédito (CAS). El CAS es el término utilizado para el ajuste que debe realizarse en los beneficios de un prestamista por el pago de intereses al pasar del LIBOR al SONIA. Como ya se ha dicho, el primero contenía un elemento de prima de crédito, mientras que el segundo no. Debido a la falta de un elemento de prima crediticia, el tipo SONIA es inferior al LIBOR, por lo tanto, para garantizar que el prestamista reciba la cantidad en concepto de intereses acordada inicialmente entre las partes, es necesario realizar un ajuste. La FCA ha reiterado que el cese del LIBOR no debe ser utilizado por los prestamistas como excusa para aumentar los tipos de interés, por lo tanto, la CAS se utiliza para permitir la transferencia de valor económico justo para todas las partes. Con respecto al cálculo del CAS, el Grupo de Trabajo sobre Tipos Libres de Riesgo en Libras Esterlinas ha recomendado el uso de una mediana histórica de cinco años para los préstamos en transición tras el cese del LIBOR, basada en la diferencia entre el LIBOR en libras esterlinas y el SONIA compuesto en mora durante un período de cinco años. La Asociación Internacional de Swaps y Derivados (ISDA) también ha recomendado un cálculo sinónimo para el mercado de derivados. En cualquier caso, el prestamista debe proporcionar al prestatario una base de cómo ha calculado la CAS al pasar un acuerdo a SONIA.
Conclusión
La transición del LIBOR al SONIA está llegando a su recta final, ya que el LIBOR en yenes japoneses dejará de estar disponible a partir del 31 de diciembre.st diciembre de 2022 y con el futuro del LIBOR en libras esterlinas muy incierto, las empresas deben asegurarse ahora de revisar cualquier exposición que tengan a contratos que citen el LIBOR con vencimientos posteriores al 31 de diciembre de 2022.st diciembre de 2021 y poner en marcha una transición hacia SONIA si aún no lo han hecho. Se recomienda a las empresas que se esfuercen por comprender el riesgo y los beneficios de la transición a SONIA en sus actuales contratos de referencia del LIBOR y que se aseguren de tener claro si sus contratos han pasado automáticamente al LIBOR sintético en virtud de la BMR y la CBA del Reino Unido. Por último, se recomienda además que, para protegerse de riesgos financieros o legales imprevistos, las empresas intenten modificar activamente cualquier acuerdo de referencia LIBOR vigente y se aseguren de que han realizado la transición a SONIA lo antes posible.
