LIBOR naar SONIA - het laatste stuk van de overgang

Nu we de laatste fase van de overgang van LIBOR naar SONIA ingaan, schetst Ahmed Butt, advocaat-stagiair bij de afdeling Ondernemingsrecht en Commerciële Zaken, de overgang en de wetswijzigingen tot nu toe, evenals de...

Datum: 1 maart 2022

LIBOR naar SONIA - het laatste stuk van de overgang

Op de 9^th In februari 2022 publiceerde de Financial Conduct Authority (FCA) een persbericht betreffende de afronding van de overgang van de London Inter-Bank Offered Rate (LIBOR) naar het Sterling Overnight Indexed Average (SONIA). Na de definitieve publicatie van de één-, drie- en zesmaands LIBOR in pond sterling en Japanse yen (de "toepasselijke tarieven") op een panelbankbasis op 31 december 2007, is het nieuwe LIBOR-tarief (SONIA) van kracht geworden.^st In december 2021 herhaalde de FCA dat zij, de Bank of England (BoE) en de werkgroep van de Bank of England (BoE) bedrijven die contractueel zijn blootgesteld aan LIBOR zouden moeten blijven aanmoedigen om te proberen permanent over te stappen op risicovrije tarieven (RFR's) zoals SONIA. De FCA herhaalde verder dat zij in de loop van 2022 standpunten zal inwinnen over het beëindigen van de één- en zesmaands synthetische sterling LIBOR tegen eind 2022 en over wanneer de driemaands synthetische sterling LIBOR moet worden beëindigd.

In dit artikel wordt globaal ingegaan op de overgang van LIBOR naar SONIA en op de wijzigingen in de bestaande wetgeving die de overgang van LIBOR naar SONIA mogelijk maken en wat bedrijven moeten doen om de blootstelling aan bestaande LIBOR-contracten tot een minimum te beperken.

Wat is LIBOR?

LIBOR is een rentebenchmark die wordt gebruikt door banken die leningen verstrekken en die het gemiddelde tarief weergeeft waartegen banken bereid zijn ongedekte wholesalefondsen te lenen op de interbancaire markt in Londen. Het tarief wordt berekend op basis van de inschrijvingen van geselecteerde panelbanken in vijf valuta's en een reeks looptijden.

LIBOR wordt al tientallen jaren gebruikt door kredietverstrekkers en andere financiële instellingen als referentiepunt voor het bepalen van de rente die in rekening wordt gebracht op verschillende schuldinstrumenten, of dit nu in de vorm van leningen, obligaties of derivaten is. LIBOR is belangrijk vanwege de wijdverspreide toepassing en bekendheid; naar schatting hebben meer dan 100 miljoen financiële contracten LIBOR gebruikt met een totale geschatte waarde van $300tn ($30tn in GBP markten).

De problemen met LIBOR

De onderliggende markt waarop LIBOR gebaseerd is, is niet langer liquide en voor banken niet langer de belangrijkste manier om geld te lenen. In de afgelopen jaren hebben banken alternatieve manieren gevonden om bedragen te lenen naast de interbancaire markt. Door deze verminderde liquiditeit van de interbancaire markt is LIBOR niet langer een betrouwbaar tarief om de werkelijke kosten van lenen te meten.

Een ander probleem is dat LIBOR een termijncomponent voor bankkredietrisico in zijn berekening bevat, die is bedoeld om kredietverstrekkers te compenseren voor het overnemen van het risico van uitlenen over een termijnperiode. Dit stelt kredietnemers bloot aan schommelingen in het bankkredietrisico, waardoor LIBOR een ongeschikt referentiepunt is om het algemene renteniveau af te dekken (hieronder verder besproken). LIBOR bevat ook een liquiditeitspremie gerelateerd aan de lengte van de renteperiode in de berekening.

LIBOR is een toekomstgerichte schatting, die wordt berekend aan de hand van schattingen van de panelbanken die op basis van hun huidige leningenportefeuilles een prognose maken van het tarief dat zij schatten voor het lenen van geld in elke looptijd in de desbetreffende valuta op de interbancaire markt. Het probleem hierbij was dat elke panelbank zijn tarief berekende op basis van een andere reeks aannames en zijn eigen berekeningsmethoden gebruikte, wat weer betekende dat LIBOR gevoelig was voor manipulatie. Deze kwetsbaarheid kwam aan het licht in het LIBOR-schandaal in 2008, toen banken schattingen van leenkosten hadden ingediend die veel lager waren dan de werkelijke kosten voor het lenen van die fondsen op de interbancaire markt.

Per 31^st december 2021 worden de Geldende Tarieven niet langer berekend op basis van panelbanken, maar aan de hand van synthetische schattingen, zodat ze kunnen worden gebruikt door contracten waarin LIBOR is opgenomen, vergelijkbaar met de Geldende Tarieven, en die niet kunnen overstappen op alternatieve tarieven (zie verder in de bijlage). Stoere contracten uit het verleden, de wet inzake kritieke benchmarks (verwijzingen en aansprakelijkheid van beheerders) 2021 (CBA) en de strenge FCA-regeling uit het verleden sectie hieronder).

SONIA en de redenen om over te stappen op RFR's

In tegenstelling tot LIBOR is SONIA een Risk-Free Rate (RFR); het meet de door banken betaalde overnight kredietrente, berekend en beheerd door de BoE. De BoE berekent de SONIA op basis van aan haar gerapporteerde werkelijke en in aanmerking komende transacties die het getrimde gemiddelde weergeven van de rentetarieven die daadwerkelijk door banken aan financiële instellingen en beleggers worden betaald bij het overnight lenen van ongedekte wholesalefondsen.

De betrouwbaarheid en het risicovrije karakter van SONIA komen voort uit het feit dat het een rentevoet is die:

a. Is gebaseerd op live transacties in liquide onderliggende markten, in tegenstelling tot LIBOR, dat is afgeleid van schattingen van panelleden en daarom gevoelig is voor manipulatie;

b. de kredietrisicocomponent tot een minimum beperkt, aangezien het backward-looking is, in tegenstelling tot LIBOR die forward-looking is en een kredietrisicocomponent in zijn berekening opneemt; en

c. minimaliseert een eventuele liquiditeitspremie gerelateerd aan de lengte van de renteperiode.

SONIA wordt sinds april 2018 dagelijks gepubliceerd door de BoE en volgt de basisrente van de BoE op de voet (zie onderstaande grafiek). Dit bevestigt nogmaals de voorspelbaarheid en betrouwbaarheid van SONIA, in tegenstelling tot LIBOR, dat fluctueert (en meestal hoger is door de kredietrisicocomponent in de berekening) in vergelijking met de basisrente van de BoE.

Aangezien SONIA wordt berekend op basis van live transacties 's nachts, wordt verwacht dat SONIA in tegenstelling tot LIBOR flexibeler is en kan worden aangepast aan veranderende trends in de markten.

In tegenstelling tot LIBOR bevat SONIA ook geen kredietrisicocomponent voor banken, waardoor het een geschikter en voorspelbaarder tarief is om het algemene renteniveau af te dekken.

Strenge legacy-contracten, de wet inzake kritieke benchmarks (verwijzingen en aansprakelijkheid van beheerders) 2021 (CBA) en het strenge legacy-regime van de FCA (FTLR)

De term "harde contracten uit het verleden" wordt gebruikt om contracten aan te duiden die verwijzen naar LIBOR, maar niet kunnen worden gewijzigd om over te stappen op SONIA of een alternatief benchmarktarief.

Op de 15^th In december 2021 kreeg de CBA koninklijke goedkeuring en werd de UK Benchmarks Regulation (de UK BMR) gewijzigd om de automatische overgang mogelijk te maken van contracten die verwijzen naar LIBOR na 2021 naar het gelijkwaardige synthetische LIBOR-tarief. De CBA bevat verder beschermingsbepalingen voor zowel gebruikers van synthetische LIBOR als de ICE Benchmark Administration (IBA) (de beheerder van LIBOR). Samengevoegd met de FTLR heeft het Verenigd Koninkrijk nu een tweeledige regeling voor het gebruik van synthetische LIBOR.

Het eerste regime wordt afgebakend door het amendement van de CBA op het BMR van het Verenigd Koninkrijk, waarbij de artikelen 23FA, 23FB en 23FC in laatstgenoemde wetgeving worden ingevoegd. Deze wijzigingen en de wetgeving zelf hebben het volgende tot gevolg:

- Wat de reikwijdte betreft, is de CBA van toepassing op alle contracten of "regelingen", ongeacht hun vorm, die zijn gesloten onder het recht van Engeland en Wales, Schotland of Noord-Ierland.

- Als een contract een LIBOR-tarief bevat dat door de FCA is aangemerkt als "niet-representatief" of "at risk" op grond van artikel 23A van de UK MBR, dan wordt dat tarief opgevat als een verwijzing naar het synonieme synthetische tarief, ongeacht of de berekeningsmethode is gewijzigd in synthetisch.

- De tarieven die zijn geselecteerd om in aanmerking te komen voor automatische overgang zijn de Toepasbare Tarieven.

- Partijen bij een LIBOR-referentiecontract kunnen niet aanvoeren dat de automatische overgang naar het gebruik van het synthetische tarief een contractbreuk, een materiële wijziging van het contract of een frustratie van het contract vormt.

- Partijen bij een LIBOR-referentiecontract kunnen de IBA niet aanklagen voor schadevergoeding voor enig verlies als gevolg van enige actie of inactiviteit die zij onderneemt op instructie van de FCA, zoals de wijziging van haar berekeningsmethode bij de productie van synthetische LIBOR.

- Partijen kunnen de IBA aanklagen voor schadevergoeding over verliezen die zijn geleden als gevolg van handelen of niet-handelen van de IBA zonder instructies van de FCA of in reactie op een discretionaire bevoegdheid van de FCA aan de IBA.

- Het effect van terugvalbepalingen voor leningen en andere LIBOR-referentieovereenkomsten hangt af van het type terugvalbepaling dat in het contract is geïmplementeerd:

o Fallback trigger A - als het schermtarief 'niet beschikbaar' is (zoals meestal geformuleerd in LMA-faciliteitsovereenkomsten die niet zijn aangepast om een 'rate switch'-bepaling op te nemen in afwachting van het wegvallen van de LIBOR), gaat het contract automatisch over op de relevante synthetische LIBOR zonder dat de trigger wordt geactiveerd. Een LIBOR referentieovereenkomst die geen fallback bepalingen bevat, zou op dezelfde manier worden behandeld.

o Fallback trigger B - wanneer de LIBOR referentieovereenkomst 'rate switch' bepalingen bevat die afhankelijk zijn van gebeurtenissen die de trigger vormen, zoals gewoonlijk voorkomt in LMA faciliteitovereenkomsten die het gebruik van een alternatief tarief toestaan zodra een van de genoemde gebeurtenissen zich voordoet. Onder deze omstandigheden moet de trigger werken zoals opgesteld en mag een alternatief tarief worden gebruikt.

- De cao is niet van toepassing als een contract of regeling uitdrukkelijk bepaalt dat deze niet van toepassing is.

- Eventuele rechtsvorderingen die een partij heeft op grond van een LIBOR-referentiecontract die vóór de aanwijzing op grond van artikel 23A zijn ingesteld, blijven van kracht.

Het tweede regime wordt ingekapseld door het FTLR. De reikwijdte van het FTLR is van toepassing op 'gebruik' zoals gedefinieerd onder het UK BMR en is van toepassing op alle andere producten dan geclearde derivaten. Onder dit regime is het elke instelling of entiteit die valt onder de definitie van een 'onder toezicht staande entiteit' onder het UK BMR niet toegestaan om de toepasselijke tarieven te gebruiken na 31 december 2010. ^st December 2021. De FCA heeft een vrijstelling verleend voor lastige bestaande contracten en heeft verklaard dat onder toezicht staande entiteiten synthetische LIBOR mogen blijven gebruiken in alle contracten die binnen de reikwijdte van het UK BMR vallen, met uitzondering van geclearde derivaten tot 31 december 2021.^st december 2022 (de datum waarop de synthetische Japanse yen LIBOR zal ophouden te bestaan en het gebruik van de synthetische sterling LIBOR zal worden beperkt, hoewel het gebruik ervan onder het UK BMR nog maximaal tien jaar mag worden voortgezet).

Wat betekent dit voor bedrijven en het beperken van risico's in verband met blootstelling aan LIBOR?

Als dit nog niet is gebeurd, moeten bedrijven in het Verenigd Koninkrijk beginnen met de overgang van hun bestaande LIBOR-referentiecontracten naar SONIA. Hieronder staat een eenvoudig proces in twee stappen dat bedrijven kunnen volgen om de blootstelling aan LIBOR te beperken:

1 BEOORDELING VAN BLOOTSTELLING EN RISICOANALYSE

- Bekijk het LIBOR-schuldinstrument en eventuele bijbehorende overeenkomsten en beoordeel de gebruikte LIBOR-instelling.

- Een voorlopige financiële en juridische risicobeoordeling uitvoeren en de voordelen en risico's van de migratie van LIBOR naar SONIA beoordelen.

- Bekijk de fallbackbepalingen in de overeenkomst en controleer of er sprake is van een automatische overgang naar synthetische LIBOR. Voer een verdere risicobeoordeling uit van een eventuele automatische overgang naar synthetische LIBOR.

- Overweging van wettelijke verplichtingen.

2 ACTIEVE VERMINDERING VAN BLOOTSTELLING AAN LIBOR

- Overweeg sanering/aanpassingen van elk LIBOR-schuldinstrument of gerelateerde overeenkomst met een looptijd na 31 december 2021.

- Ervoor zorgen dat alle nieuwe schuldinstrumenten of overeenkomsten die worden aangegaan, verwijzen naar SONIA als de rentebenchmark.

- Zet een intern overgangsprogramma op binnen uw huidige bedrijfsstructuur en maak alle belanghebbenden bewust van de overgang naar SONIA.

De kosten van de overgang naar SONIA

De last van de kosten in verband met een wijziging ten behoeve van de SONIA-overgang is afhankelijk van de voorwaarden van de lening/schulddocumentatie. Het is echter gebruikelijk dat kostenclausules de kosten van door de kredietnemer gevraagde wijzigingen van de overeenkomst bij de kredietnemer leggen. Onder deze omstandigheden kan men stellen dat er ruimte is voor een kredietnemer om een kredietverstrekker te vragen de kosten voor het wijzigen van LIBOR-referentieovereenkomsten waarbij hij partij is, geheel of gedeeltelijk te betalen.

Een andere mogelijke overgangskost waar leners rekening mee moeten houden, is de credit adjustment spread (CAS). De CAS is de term die wordt gebruikt voor de aanpassing die moet worden gemaakt op de winst van een kredietverstrekker uit rentebetalingen bij de overgang van LIBOR naar SONIA. Zoals eerder vermeld bevatte de eerstgenoemde een kredietpremie-element, terwijl de laatstgenoemde dat niet bevatte. Door het ontbreken van een kredietpremie-element is het SONIA-tarief lager dan LIBOR, dus om ervoor te zorgen dat de kredietverstrekker het rentebedrag ontvangt zoals oorspronkelijk overeengekomen tussen de partijen, moet er een aanpassing worden gemaakt. De FCA heeft herhaald dat het stopzetten van LIBOR door kredietverstrekkers niet mag worden gebruikt als excuus om de rentetarieven te verhogen, vandaar dat CAS wordt gebruikt om een eerlijke economische waardeoverdracht voor alle partijen mogelijk te maken. Met betrekking tot de berekening van de CAS heeft de werkgroep Sterling Risicovrije Tarieven het gebruik aanbevolen van een historische mediaan over vijf jaar voor leningen die overgaan op het stopzetten van de LIBOR, gebaseerd op het verschil tussen de sterling LIBOR en de SONIA die achteraf wordt berekend over een periode van vijf jaar. De International Swaps and Derivatives Association (ISDA) heeft ook een synonieme berekening aanbevolen voor de derivatenmarkt. In ieder geval moet de kredietverstrekker een kredietnemer een basis geven van hoe hij de CAS heeft berekend bij de overgang van een overeenkomst naar SONIA.

Conclusie

De overgang van LIBOR naar SONIA nadert nu zijn laatste fase, nu de Japanse yen LIBOR na 31 december niet langer beschikbaar zal zijn.^st december 2022 en met de toekomst van sterling LIBOR zeer onzeker, moeten bedrijven er nu voor zorgen dat ze hun blootstelling aan LIBOR-contracten met looptijden na 31 december 2022 herzien.^st december 2021 en een overgang naar SONIA in werking te stellen, als dat nog niet is gebeurd. Bedrijven worden aangemoedigd om de risico's en voordelen van de overgang naar SONIA onder hun bestaande LIBORreferentiecontracten te begrijpen en ervoor te zorgen dat ze duidelijkheid hebben over de vraag of hun contracten automatisch zijn overgegaan op synthetische LIBOR onder de BMR en de CBA van het VK. Tot slot wordt aanbevolen dat bedrijven, om zichzelf te beschermen tegen onvoorziene financiële of juridische risico's, actief zoeken naar mogelijkheden om hun huidige LIBOR-referentieovereenkomsten aan te passen en ervoor te zorgen dat ze zo snel mogelijk overgaan op SONIA.