LIBOR'dan SONIA'ya - geçişin son aşaması

LIBOR'dan SONIA'ya geçişin son aşamalarına girdiğimiz şu günlerde, Kurumsal ve Ticari departmanında Stajyer Avukat olarak görev yapan Ahmed Butt, geçiş sürecini ve şu ana kadarki yasal değişikliklerin yanı sıra ilgili...

Tarih: 1 Mart 2022

LIBOR'dan SONIA'ya - geçişin son aşaması

9'da^inci Şubat 2022'de Finansal Davranış Otoritesi (FCA) bir basın bülteni Londra Bankalar Arası Faiz Oranından (LIBOR) Sterlin Gecelik Endeksli Ortalamaya (SONIA) geçişin tamamlanmasıyla ilgili olarak. Bir, üç ve altı aylık sterlin ve Japon yeni LIBOR'unun ('Geçerli Oranlar') panel banka bazında 31 Aralık tarihinde nihai olarak yayınlanmasının ardından^st Aralık 2021'de FCA, İngiltere Merkez Bankası (BoE) ve İngiltere Merkez Bankası (BoE) çalışma grubunun yanı sıra kendilerinin de sözleşmeye bağlı olarak LIBOR'a maruz kalan firmaları SONIA gibi Risksiz Oranlara (RFR'ler) kalıcı olarak geçiş yapmaya teşvik etmeye devam etmeleri gerektiğini yinelemiştir. FCA ayrıca, 2022 yılı boyunca bir aylık ve altı aylık sentetik sterlin LIBOR'un 2022 yılı sonuna kadar durdurulması ve üç aylık sterlin sentetik LIBOR'un ne zaman sona erdirileceği konusunda görüş isteyeceklerini yinelemiştir.

Bu makale, LIBOR'dan SONIA'ya geçişin yanı sıra LIBOR'dan SONIA'ya geçişin gerçekleşmesine izin veren mevcut mevzuattaki değişiklikleri ve firmaların eski LIBOR sözleşmelerine maruz kalmalarını en aza indirmek için ne yapmaları gerektiğini genel olarak ele alacaktır.

LIBOR nedir?

LIBOR, kredi veren bankalar tarafından kullanılan ve bankaların Londra bankalar arası piyasada toptan teminatsız fon ödünç almaya istekli oldukları ortalama oranı özetleyen bir faiz oranı ölçütüdür. Oran, seçilen panel bankalarının beş para birimi ve bir dizi vade için yaptıkları başvurular temel alınarak hesaplanır.

LIBOR, kredi verenler ve diğer finansal kuruluşlar tarafından, ister kredi, ister tahvil veya türev şeklinde olsun, çeşitli borçlanma araçlarına uygulanan faiz oranının belirlenmesinde bir referans noktası olarak on yıllardır kullanılmaktadır. LIBOR, yaygın olarak benimsenmesi ve anlaşılması nedeniyle önemlidir; 100 milyondan fazla finansal sözleşmenin LIBOR'u benimsediği ve bunların toplam değerinin $300tn (GBP piyasalarında $30tn) olduğu tahmin edilmektedir.

LIBOR ile ilgili sorunlar

LIBOR'un dayandığı temel piyasa artık ne likit ne de bankaların borçlanmasının ana yolu. Son yıllarda bankalar borçlanmak için bankalar arası piyasaya alternatif yollar bulmuşlardır. Bankalar arası piyasanın likiditesindeki bu azalma, LIBOR'un gerçek borçlanma maliyetini ölçmede artık güvenilir bir oran olmadığı anlamına gelmektedir.

Bir diğer sorun ise LIBOR'un hesaplamasında, borç verenlere vadeli borç verme riskini üstlenmeleri karşılığında bir tazminat sağlamak üzere tasarlanmış vadeli banka kredi riski bileşeni içermesidir. Bu durum borçluları banka kredi riskindeki dalgalanmalara maruz bırakmakta, bu da LIBOR'u genel faiz oranı seviyesini korumak için uygun olmayan bir referans noktası haline getirmektedir (aşağıda daha ayrıntılı olarak ele alınmaktadır). LIBOR ayrıca hesaplamasında faiz döneminin uzunluğuna bağlı bir likidite primi de içermektedir.

LIBOR ileriye dönük bir tahmindir, mevcut kredi portföylerine dayalı bir tahmin yürüten panel bankaları tarafından sağlanan tahminler kullanılarak hesaplanır ve bankalar arası piyasada ilgili para biriminde her bir vade döneminde borç alabileceklerini tahmin ettikleri oranı ana hatlarıyla belirtir. Bununla ilgili sorun, her bir panel bankanın kendi oranını farklı varsayımlara dayanarak hesaplaması ve kendi hesaplama metodolojilerini benimsemesiydi ki bu da LIBOR'un manipülasyona açık olduğu anlamına geliyordu. Bu zafiyet 2008 yılında yaşanan LIBOR skandalında, bankaların bankalar arası piyasada bu fonları borçlanırken gerçekte katlanılan maliyetlerden çok daha düşük borçlanma maliyeti tahminleri sunmasıyla ortaya çıkmıştı.

31 itibariyle^st Aralık 2021'de, Geçerli Oranlar artık panel banka bazında hesaplanmamakta, bunun yerine artık sentetik tahminler kullanılarak hesaplanmaktadır, böylece Geçerli Oranlara benzer şekilde LIBOR yazılı olan ve alternatif oranlara geçiş yapamayan sözleşmeler tarafından kullanılabilmektedir (bkz. Zorlu eski sözleşmeler, Kritik Göstergeler (Referanslar ve İdarecilerin Sorumluluğu) Yasası 2021 (CBA) ve FCA'nın zorlu eski rejimi aşağıdaki bölüm).

SONIA ve RFR'lere geçiş nedenleri

LIBOR'un aksine SONIA bir Risksiz Faiz Oranıdır (RFR); BoE tarafından hesaplanan ve yönetilen bankalar tarafından ödenen gecelik borç verme oranını ölçer. BoE, SONIA'yı kendisine bildirilen fiili ve uygun işlemlere dayalı olarak hesaplar; bu işlemler, bankaların teminatsız toptan fonları gecelik olarak ödünç alırken finansal kuruluşlara ve yatırımcılara fiilen ödedikleri faiz oranlarının kırpılmış ortalamasını yansıtır.

SONIA'nın güvenilirliği ve risksiz doğası, bir oran olmasından kaynaklanmaktadır:

a. Panel banka üyeleri tarafından sağlanan tahminlerden türetilen ve bu nedenle manipülasyona açık olan LIBOR'un aksine, likit temel piyasalardaki canlı işlemlere dayanmaktadır;

b. ileriye dönük olan ve hesaplamasında bir kredi riski bileşeni içeren LIBOR'un aksine geriye dönük olduğu için herhangi bir kredi riski bileşenini en aza indirir; ve

c. faiz döneminin uzunluğuna bağlı likidite primini en aza indirir.

SONIA, Nisan 2018'den bu yana BoE tarafından günlük olarak yayınlanmakta ve BoE baz oranına yakın bir seyir izlemektedir (aşağıdaki grafiğe bakınız). Bu durum, BoE baz oranına kıyasla dalgalanan (hesaplamasındaki kredi riski bileşeni nedeniyle genellikle daha yüksek seyreden) LIBOR'un aksine SONIA'nın öngörülebilirliğini ve güvenilirliğini bir kez daha ortaya koymaktadır.

SONIA, gecelik canlı işlemler bazında hesaplandığından, LIBOR'un aksine SONIA'nın daha esnek ve piyasalardaki değişen eğilimlere uyarlanabilir olması beklenmektedir.

SONIA ayrıca LIBOR'dan farklı olarak vadeli banka kredi riski bileşeni içermediğinden faiz oranlarının genel seviyesini hedge etmek için daha uygun ve öngörülebilir bir orandır.

Zorlu eski sözleşmeler, 2021 Kritik Göstergeler (Referanslar ve İdarecilerin Sorumluluğu) Yasası (CBA) ve FCA'nın zorlu eski rejimi (FTLR)

"Zorlu eski sözleşmeler" terimi, LIBOR'u referans alan ancak SONIA veya alternatif bir gösterge faiz oranına geçiş için değiştirilemeyen sözleşmeleri tanımlamak için kullanılmıştır.

15'te^inci Aralık 2021'de CBA kraliyet onayı almış ve 2021'den sonra LIBOR'u referans alan sözleşmelerin eşdeğer sentetik LIBOR oranına otomatik geçişine izin verecek şekilde Birleşik Krallık Gösterge Yönetmeliği'ni (Birleşik Krallık BMR) değiştirmiştir. CBA ayrıca hem sentetik LIBOR kullanıcıları hem de ICE Benchmark Administration (IBA) (LIBOR'un yöneticisi) için koruma hükümleri içermektedir. FTLR ile birleştirildiğinde Birleşik Krallık'ta artık sentetik LIBOR'un kullanımına ilişkin iki uçlu bir rejim bulunmaktadır.

İlk rejim, CBA'nın Birleşik Krallık BMR'ye 23FA, 23FB ve 23FC maddelerini ekleyerek yaptığı değişiklikle belirlenmiştir. Bu değişikliklerin ve mevzuatın kendisinin sonucu aşağıdaki gibidir:

- Kapsam açısından TİS, İngiltere ve Galler, İskoçya veya Kuzey İrlanda yasaları uyarınca yapılan tüm sözleşmeler veya 'düzenlemeler' için geçerlidir.

- Bir sözleşmenin Birleşik Krallık MBR Madde 23A kapsamında FCA tarafından 'temsili olmayan' veya 'risk altında' olarak belirtilen bir LIBOR oranını içermesi halinde, bu oran, hesaplama metodolojisinin sentetik bir temelde olacak şekilde değiştirilmiş olmasına bakılmaksızın, eşanlamlı sentetik orana atıfta bulunacak şekilde yorumlanacaktır.

- Otomatik geçişe hak kazanmak için seçilen oranlar Geçerli Oranlardır.

- Bir LIBOR referans sözleşmesinin tarafları, sentetik oranın kullanımına otomatik geçişin bir sözleşme ihlali, sözleşmede önemli bir değişiklik veya sözleşmenin feshi anlamına geldiğini iddia edemezler.

- Bir LIBOR referans sözleşmesinin tarafları, sentetik LIBOR üretiminde hesaplama metodolojisinin değiştirilmesi gibi FCA'nın talimatı üzerine gerçekleştirdiği herhangi bir eylem veya eylemsizlik nedeniyle uğradığı herhangi bir kayıp için IBA'ya tazminat davası açamaz.

- Taraflar, FCA tarafından talimat verilmeden veya FCA tarafından IBA'ya sağlanan bir takdir yetkisine yanıt olarak yapılan IBA'ya atfedilebilecek herhangi bir eylem veya eylemsizlik nedeniyle uğradıkları zararlar için IBA'ya dava açabilirler.

- Krediler ve diğer LIBOR referanslı sözleşmeler için geri dönüş hükümlerinin etkisi, sözleşmede uygulanan geri dönüş tetikleyicilerinin türüne bağlı olacaktır:

o Geri dönüş tetikleyicisi A - Ekran Oranının 'kullanılamaz' olduğu durumlarda (genellikle LIBOR'un kesilmesi beklentisiyle bir 'oran değiştirme' hükmü içerecek şekilde tadil edilmemiş LMA tesis sözleşmelerinde kaleme alındığı gibi), sözleşme tetikleyici etkinleştirilmeden otomatik olarak ilgili sentetik LIBOR'a geçiş yapacaktır. Hiçbir geri dönüş hükmü içermeyen bir LIBOR referans sözleşmesi de aynı şekilde muamele görecektir.

o Geri dönüş tetikleyicisi B - LIBOR referans sözleşmesinin yine genellikle LMA tesis sözleşmelerinde görülen ve listelenen olaylardan herhangi biri gerçekleştiğinde alternatif bir oranın kullanılmasına izin veren tetikleyici olaylara bağlı 'oran değiştirme' hükümleri içermesi. Bu durumda tetikleyici taslakta belirtildiği şekilde işlemeli ve alternatif bir oran kullanılabilmelidir.

- Bir sözleşme veya düzenlemede açıkça uygulanmayacağı belirtilmişse TİS uygulanmayacaktır.

- Bir tarafın Madde 23A'nın belirlenmesinden önce var olan bir LIBOR referans sözleşmesi kapsamında sahip olabileceği herhangi bir dava nedeni hala geçerli olacaktır.

İkinci rejim FTLR tarafından kapsüllenmiştir. FTLR'nin kapsamı, Birleşik Krallık BMR kapsamında tanımlanan 'kullanım' için geçerlidir ve takas edilmiş türevler dışındaki tüm ürünler için geçerlidir. Bu rejim kapsamında, Birleşik Krallık BMR kapsamında 'denetlenen kuruluş' tanımına giren herhangi bir kurum veya kuruluşun, 31 Aralık 2018 tarihinden sonra Geçerli Oranları kullanmasına izin verilmez. ^st Aralık 2021. FCA, zorlu eski sözleşmeler için bir muafiyet tanımış ve denetlenen kuruluşların 31 Aralık 2021 tarihine kadar takas edilmiş türevler hariç olmak üzere Birleşik Krallık BMR kapsamına giren tüm sözleşmelerde sentetik LIBOR kullanmaya devam edebileceğini belirtmiştir.^st Aralık 2022 (sentetik Japon yeni LIBOR'unun sona ereceği ve sentetik sterlin LIBOR'unun kullanımının kısıtlanacağı, ancak Birleşik Krallık BMR kapsamında kullanımının on yıla kadar devam edebileceği tarih).

Bu, firmalar ve LIBOR'a maruz kalma ile ilişkili risklerin azaltılması için ne anlama geliyor?

Halihazırda yapılmadıysa Birleşik Krallık firmalarının mevcut LIBOR referans sözleşmelerini SONIA'ya geçirmeye başlamaları gerekecektir. Aşağıda, firmaların LIBOR maruziyetini azaltmak için izleyebilecekleri iki adımlı basit bir süreç yer almaktadır:

1 MARUZ KALMA VE RİSK ANALİZİNİN GÖZDEN GEÇİRİLMESİ

- LIBOR referanslı borçlanma aracını ve ilgili sözleşmeleri gözden geçirin ve kullanılan LIBOR ayarını değerlendirin.

- Bir ön mali ve yasal risk değerlendirmesi gerçekleştirin ve LIBOR'un SONIA'ya geçişinin fayda ve risklerini değerlendirin.

- Sözleşmedeki geri dönüş hükümlerini gözden geçirin ve sentetik LIBOR'a otomatik bir geçiş olup olmadığını kontrol edin. Sentetik LIBOR'a otomatik geçiş için ilave bir risk değerlendirmesi gerçekleştirin.

- Düzenleyici yükümlülüklerin dikkate alınması.

2 LIBOR MARUZIYETININ AKTIF OLARAK AZALTILMASI

- Vadesi 31 Aralık 2021'den sonra olan tüm LIBOR referanslı borçlanma araçlarının veya ilgili sözleşmelerin düzeltilmesini/değiştirilmesini değerlendirin.

- Yeni borçlanma araçlarının veya yapılan anlaşmaların faiz oranı ölçütü olarak SONIA'yı referans almasını sağlamak.

- Mevcut kurumsal yönetişim yapınız içinde bir iç geçiş programı oluşturun ve tüm paydaşları SONIA'ya geçiş konusunda bilinçlendirin.

SONIA'ya geçişin maliyeti

SONIA geçişi amacıyla yapılacak herhangi bir değişiklikle ilgili maliyet yükü, kredi/borç belgelerinin şartlarına bağlı olacaktır. Bununla birlikte, borçlu tarafından talep edilen sözleşmedeki herhangi bir değişikliğin maliyet yükünü borçluya yükleyen maliyet hükümleri yaygındır. Bu koşullar altında, bir borçlunun, taraf olduğu LIBOR referans sözleşmelerinin değiştirilmesi masraflarının bir kısmını ya da tamamını borç verenden talep etmesinin bir kapsamı olduğu iddia edilebilir.

Borçluların akıllarında tutmaları gereken bir diğer potansiyel geçiş maliyeti de kredi ayarlama farkıdır (CAS). CAS, LIBOR'dan SONIA'ya geçişte kredi verenin faiz ödemelerinden elde ettiği kârda yapılması gereken ayarlama için kullanılan bir terimdir. Daha önce de belirtildiği üzere, ilkinde bir kredi primi unsuru bulunurken ikincisinde bu unsur bulunmamaktadır. Kredi primi unsurunun bulunmaması nedeniyle SONIA oranı LIBOR'dan daha düşüktür, bu nedenle kredi verenin taraflar arasında başlangıçta kararlaştırılan faiz tutarını almasını sağlamak için bir ayarlama yapılması gerekmektedir. FCA, LIBOR'un durdurulmasının kredi verenler tarafından faiz oranlarını artırmak için bir bahane olarak kullanılmaması gerektiğini, dolayısıyla CAS'ın tüm taraflar için adil ekonomik değer transferini sağlamak için kullanıldığını yinelemiştir. CAS'ın hesaplanmasıyla ilgili olarak Sterlin Risksiz Oranlar Çalışma Grubu, LIBOR'un kesilmesiyle geçiş yapan krediler için beş yıllık bir geriye dönük dönem boyunca sterlin LIBOR ve SONIA arasındaki farka dayanan beş yıllık bir tarihsel medyan kullanılmasını tavsiye etmiştir. Uluslararası Swap ve Türevler Birliği (ISDA) de türev piyasası için eşanlamlı bir hesaplama önermiştir. Her halükarda, borç veren, bir sözleşmeyi SONIA'ya geçirirken borçluya CAS'ı nasıl hesapladığına dair bir temel sunmalıdır.

Sonuç

LIBOR'dan SONIA'ya geçiş süreci, Japon Yeni LIBOR'unun 31 Mart'tan sonra artık kullanılamayacak olması nedeniyle son aşamasına geldi.^st Aralık 2022 ve sterlin LIBOR'un geleceği büyük ölçüde belirsiz olduğundan, firmalar artık 31 Aralık'tan sonraki vadelerde LIBOR'a atıfta bulunan sözleşmelere maruz kalma durumlarını gözden geçirmelidir.^st Aralık 2021 ve henüz yapılmadıysa SONIA'ya doğru bir geçişi yürürlüğe koymak. Firmaların mevcut LIBOR referans sözleşmeleri kapsamında SONIA'ya geçişin risk ve faydalarını anlamaya çalışmaları ve sözleşmelerinin Birleşik Krallık BMR ve CBA kapsamında otomatik olarak sentetik LIBOR'a geçip geçmediği konusunda netliğe sahip olduklarından emin olmaları teşvik edilmektedir. Son olarak, firmaların kendilerini öngörülemeyen finansal veya yasal risklerden korumak için mevcut LIBOR referans sözleşmelerini aktif bir şekilde değiştirmeye çalışmaları ve mümkün olan en kısa sürede SONIA'ya geçmelerini sağlamaları tavsiye edilmektedir.